中國(guó)國(guó)際航空股份有限公司(Air China Limited，簡(jiǎn)稱“國(guó)航”)公布11月運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)。旅客吞吐量(RPK)同比增長(zhǎng)6.3%，運(yùn)力投放(ASK)同比增長(zhǎng)8%，客座率77.1%，同比下降1.2個(gè)百分點(diǎn)。

點(diǎn)評(píng)：航空淡季，內(nèi)外線需求增速明顯下滑

國(guó)內(nèi)線：公司11月國(guó)內(nèi)航線RPK和ASK同比分別增長(zhǎng)4.5%和5.8%，前一個(gè)月分別為10.4%和7.8%。進(jìn)入淡季，公司運(yùn)力小幅收縮，但整體變化不大，低于行業(yè)平均值，仍維持較謹(jǐn)慎的增速，但相比之下，需求端萎縮比較明顯。10月份PRK增速比較明顯仍是基數(shù)因素導(dǎo)致，而實(shí)際有效需求仍然低迷，加之淡季因素，11月份公司國(guó)內(nèi)航線客座率同比下滑1個(gè)百分點(diǎn)至78.7%。從行業(yè)票價(jià)水平看，客公里收益仍有5%左右的下滑，環(huán)比改善不明顯。整體看，需求端雖受行業(yè)周期的影響出現(xiàn)進(jìn)一步萎縮，但公司常旅客占比最高，且布局樞紐機(jī)場(chǎng)空域飽和度很高，預(yù)計(jì)運(yùn)營(yíng)效率仍相對(duì)穩(wěn)定。

國(guó)際線：上月國(guó)際線RPK和ASK同比分別增長(zhǎng)11.5%和13.9%，10月份則分別為17.4%和18.7%。可以看到，由于今年國(guó)際航線整體呈現(xiàn)比較旺盛的態(tài)勢(shì)，公司國(guó)際線運(yùn)力投放增長(zhǎng)仍較快，但需求環(huán)比增速也開(kāi)始有所下降，從而造成供大于求的現(xiàn)象。上月國(guó)際航線客座率同比1.6個(gè)百分點(diǎn)，至74.5%。從運(yùn)營(yíng)效率看，行業(yè)11月國(guó)際航線票價(jià)約有7-8個(gè)百分點(diǎn)的同比下降，這顯示，進(jìn)入淡季后盡管需求增速仍然比較快，但行業(yè)和公司可能呈現(xiàn)出“增量不增收”的態(tài)勢(shì)。

往后看，航空淡季中整體國(guó)內(nèi)線弱，國(guó)際線強(qiáng)的態(tài)勢(shì)預(yù)計(jì)不會(huì)改變。傳統(tǒng)航空淡季來(lái)臨，旅游需求退潮，而商務(wù)需求在目前國(guó)內(nèi)宏觀環(huán)境下也很難真正走強(qiáng);另一方面，航空消費(fèi)升級(jí)和出行結(jié)構(gòu)的變化在中長(zhǎng)期將促進(jìn)國(guó)際線需求有相對(duì)較好的表現(xiàn)。因此，內(nèi)線弱，外線強(qiáng)的格局預(yù)計(jì)仍會(huì)持續(xù)，但即使國(guó)際線需求較強(qiáng)，但盈利前景在淡季中仍不容樂(lè)觀。

低運(yùn)力增速將有利于公司經(jīng)營(yíng)效率的穩(wěn)定。公司前11個(gè)月ASK同比增加8.7%，仍遠(yuǎn)低于行業(yè)13%左右的運(yùn)力增速。在面臨有效需求不足的情況下，低運(yùn)力增長(zhǎng)能使公司充分利用閑置和現(xiàn)有運(yùn)力來(lái)提升經(jīng)營(yíng)效率，同時(shí)在票價(jià)下行的趨勢(shì)下也能對(duì)既有航線的沖擊最小化。

維持公司“增持”評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)公司2013-2014年的EPS分別為0.30元和0.25元，盡管目前行業(yè)景氣度下行的趨勢(shì)還將持續(xù)到至少明年二季度(淡季結(jié)束)，但國(guó)航依舊是行業(yè)盈利最強(qiáng)的公司。作為行業(yè)龍頭，公司中長(zhǎng)期運(yùn)營(yíng)效率和投資價(jià)值仍然明顯，維持對(duì)公司“增持”的評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)4.5元，對(duì)應(yīng)明年P(guān)B為1.5倍。

風(fēng)險(xiǎn)提示：運(yùn)營(yíng)狀況不達(dá)預(yù)期，航油價(jià)格波動(dòng)對(duì)于公司營(yíng)業(yè)成本增加的潛在影響。